陈云贤/广发证券股份有限公司董事长

    
    自去年12月11日中国加入世贸组织之后，管理层制定了一系列政策，如同月28日颁布了《证券公司管理办法》，提出了证券公司的集团化框架；5月份正式实施佣金下调政策；7月份正式实施外资参股基金管理公司设立规则等等。这些政策旨在促进中国证券市场的市场化、国际化。毫无疑问，随着证券市场国际化步伐的加快，将给中国证券业带来前所未有的发展机遇，同时也将使不同的市场参与主体、管理层面临严峻的挑战。在此，我仅从证券经营机构的角度，谈谈证券市场国际化所带来的机遇与挑战。
    
    一、中国证券市场国际化面临的机遇
    
    第一、中国经济正在加快融入全球化的步伐，这将为证券经营机构的发展提供良好的基础和背景。其中蕴含的发展机遇主要体现在三个方面：其一，2001年，中国外贸总额已达5097.6亿美元，在世界贸易中的位次已上升到第七位，占世界贸易额的3、5%左右，对外贸易依存度已超过40%，预计2002年外贸总额将达5706.2亿美元。中国加入WTO后，将促进中国在更大范围内、更深的层次上融入世界经济体系，参与经济全球化进程，这将为中外企业在对方国家的贸易投资和开展各种形式的经贸合作提供更多、更稳定的市场准入机会。其二，据有关专家估计，中国现在每年需要资本大概是5万多亿人民币，每年的资本缺口大概是7200亿元左右，这一资本缺口需要由国际资本市场来弥补。正因为有巨大的资本缺口，自80年代以来，实际流入中国的外国资金以年均30.5%的速度增长。外资流入不仅速度高，而且结构正在不断变化。1992年以来，年均引资规模扩大到373、4亿美元，直接投资的规模大大超过对外借款部分，成为中国利用国际资本的主要方式之一。其三，在经济全球化的过程中，中国必将根据比较优势原则参与全球分工，中国的一些优势产业如造船业、纺织服装业、家电业等具有明显国际竞争优势的行业和企业，应当能够加速跨国经营的步伐，竞逐国际竞争舞台，这些将可能成为中国证券经营机构提供跨境服务的对象。
    
    第二、国际投融资证券化趋势将为证券经营机构提供巨大的业务机会。近年来，跨国资本流动的性质已发生了重大的变化。其中最显著的特征是国际辛迪迦贷款日益让位于股票融资和债务融资，成为主流的国际融资方式。这可以从两个侧面来考察：其一，国际投资证券化。投资者在一级市场的投资已不再囿于一国范围，而是可以通过债券、股票及其衍生证券如ADR投资于别国初次发行的证券，与此同时，证券交易也日益具有全球化的性质。以美国为例，1980年外国投资者在美国股票市场交易额为750亿美元，2001年已达到20.172万亿美元；美国在海外股票市场的投资也急剧增长，1980年美国海外股票投资额为179亿美元，2001年则达到4.679万亿美元。其二，国际融资证券化。上个世纪90年代以来，国际银行贷款数量和增长速度减缓，从其80年代年平均2000亿美元下降为90年代的1000亿美元，相反国际债券发行大幅度增加，从200亿美元上升至1000亿美元，同期直接投资与证券投资也迅速增加，从500亿美元上升至3000亿美元。近几年，全球证券市场年交易量一直保持在70000-80000亿美元之间，这充分显示了国际融资的证券化趋势，这种发展趋势将为证券经营机构提供巨大的业务机会。
    
    第三、技术创新、金融工具创新不仅满足了各参与主体的多方面的需求，而且为证券经营机构建立更加广泛的投资组合，分散风险提供了工具。上世纪七十年代，以外汇市场剧烈波动为契机，国际金融界开展了以金融工程理论为指导的一系列金融工具创新。目前大型证券经营机构使用的金融工具不胜枚举，按大的分类主要有两类：一类是权益证券和相关产品（Equity Securities and Related Products），主要有：普通股、ADRs、限制性股票（restricted stock）、可转换证券、外汇交易基金、权证、权益指数产品、权益掉期、期权和其他结构性产品（structured products）、互换（tracking stock）等，一些证券公司还发行一些特别的权益类产品如摩根斯坦利·添惠的“PERQS”“BOXES”等；另一类是固定收益证券及相关产品（Fixed Income Securities and Related Products），包括：优先股、投资级公司债券、高收益证券，高级信贷（senior loans）、美国和非美国政府债券、市政债券、商业票据、货币市场和其他短期证券、抵押证券和其他资产支持证券、不动产相关的贷款产品、利率掉期、货币掉期、信贷衍生产品、美国和非美国的政府债券的OTC期权、抵押支持远期协议。这些新的金融工具的引进无疑增加了投资的品种，为金融市场的发展提供了新的避险工具。此外，由于电子技术和网络技术的普及，使原来证券交易的时空限制得以突破，世界各国的证券交易场所正在走向一体化。
    
    第四、证券市场国际化将开辟中国证券经营机构学习和借鉴国际证券市场经验的广阔途径，逐渐增强其国际竞争力。在美国证券界工作的人有句名言：“华尔街没有理论”，它是指要成为业内精英取得丰富的理论和实践知识靠的主要是言传身教，而不仅仅是书本知识的学习，这对于金融业这个依重于实践的行业来说是极其重要的。中国证券市场国际化可以实现中国证券交易所与其它国家、地区交易所间的联盟；可以通过CDR将中国证券市场的股票转换为适合其他国家投资者投资的工具；可以通过建立中外合资合作的证券公司、基金管理公司面对面地学习发达国家的长处，为中国证券经营机构的发展积累经验。
    
    第五、中国证券市场竞争格局还未最后形成，每个证券经营机构都有可能通过内涵式发展和外延式扩张实现自身的跨越。因此，我认为，接下来的三五年，是中国证券公司在中国资本市场上重新定位的三五年。这将为一些奋发图强的证券公司提供短暂的赶超机遇，为其进行组织创新、制度创新、技术创新赢得时间。证券公司可以通过组织创新，逐步形成集团化的框架；可以通过管理框架调整，使组织适应现代技术和市场竞争的需要；通过薪酬制度、绩效考评制度等制度创新，建立激励和约束相容的人才激励机制；通过技术创新如实施ERP工程、CRM项目、集中交易制度来有效提高管理效率和服务质量。
    
    二、中国证券市场国际化面临的挑战
    
    由于国内证券经营机构与国外证券公司在资产规模、管理机制、创新能力、市场适应能力等方面存在巨大的差异，中国证券市场国际化也将使中国证券经营机构面临强有力的外部竞争与挑战。目前政策允许国外证券公司进入中国证券市场，可能会导致各证券公司重新分割市场。外国证券公司可以在合资公司中拥有33%的股权，中国证券经营机构的竞争压力将会越来越大。这种挑战主要表现在如下六个方面：
    
    第一是争夺主要客户的竞争。国际性大券商往往同时在世界多个证券市场运作，如纽约证券交易所、伦敦证券交易所、香港联交所等，因而一个窗口就可以代理客户同时投资于多个市场，而且可以代理客户投资于现货、期货、汇率、利率等多种投资品种及衍生金融工具。例如，在欧洲，摩根斯坦利·添惠是澳大利亚、比利时、法国、希腊、意大利、尼德兰、西班牙和联合王国的政府证券的主要交易商，摩根斯坦利通过分布于美洲、欧洲和亚洲等地的业务触角来完成其非本土的业务活动。而中国券商因为政策和实力造成的市场限制，只能代理客户投资于国内市场。在这种竞争格局当中，会造成国内证券公司客户特别是大客户的流失。
    
    第二是争夺国内大项目的竞争。目前国内最大的证券公司的注册资本为45亿人民币，约合5亿美元，不足国外大型证券公司的一个零头。至2001年底，中国118家证券公司注册资本总额747亿元，净资产863亿元，总资产5817亿元，而摩根斯坦利·添惠一家证券公司的资产总额即达4826.28亿美元，是中国所有证券公司资产总额之和的近7倍。只要政策允许，这些国外大型证券公司兼并国内证券公司轻而易举。中国以后的项目非常多，项目融资业务将会有很大市场，但它要求承销机构有雄厚的资本金和资产规模。国外许多大型证券公司是因为承接了大项目才成长起来的，如美林证券成立于1855年，就是因为1955年承销了美国福特集团的股票才得以成名的，于1961年开始兼并收购其它证券公司而慢慢发展起来。而目前在争夺国内大项目和国际性大项目方面，国内证券公司缺少与外国大型证券公司竞争的实力。
    
    第三是技术竞争。中国一些有远见的证券公司已在ERP工程，CRM项目、集中交易这些技术和制度创新上倾注精力。但是，在以技术手段来支撑管理、业务流程方面，中国证券经营机构与国外证券公司还有很大的差距。
    
    第四是在发展战略和专业经验方面的竞争。国外一流券商往往有上百年的运作经验，其发展战略成熟，各方面业务都有非常规范的操作流程，每一项业务在服务深化与细化上都积累了丰富的经验。国外大型投资银行对金融衍生品种的创新应用和在业务方面的思维方法等方面，值得我们学习的东西还很多。例如，国外大型证券经营机构运用娴熟的Var技术，利率敏感性分析，海琴技术在中国还没有开始使用。投资银行的职责就是治理、决策、判断企业的发展，而我们欠缺这方面的经验。
    
    第五是人才的冲击。相对于其他行业来说，中国证券从业人员的素质和能力是较高的，这可以从学历结构中部分得到反映。据不完全统计，在中国证券从业人员中，博士、硕士约占到从业人数的10%，本科所占比例29.43%，专科约占36.35%左右，中专以下学历约占23、34%左右。随着证券业对外开放步伐的加快，人才的冲击主要表现在两个方面：一方面体现在对国内券商人才质量的冲击，即对我们现有人员的业务水平、技术能力、外语条件要求的不断提高上；另一方面体现在国外券商进入中国后，将以高薪争夺我们的人才，本土化的专业人才将是海外券商争夺的焦点，我们如果不能在激励机制和产权制度上有所突破，届时核心人才的流失将是最主要的冲击，国外券商将用我们自己的人才变成我们的竞争对手，来争夺我们的市场。
    
    第六是对产权制度和分配制度的冲击。美国投资银行围绕推行股票期权制度建立了一整套富有成效的分配机制，吸引了全世界的优秀人才；而中国现有激励机制受到产权制度和分配制度的限制，一旦外国券商大批进入中国市场，势必以优厚待遇拉走一批骨干。在加入WTO之后，中国的激励机制、产权制度和分配制度应主动做出积极的调整。
    
    总之，中国证券市场国际化将给中国证券经营机构带来巨大的发展机遇，同时也将令其面临严峻的挑战。如何在尽可能短的时间内完成组织结构变革，实施一系列制度创新，实现技术水平的提升，是决定中国证券经营机构能否在不太遥远的将来走向国际舞台并具备足够的竞争力的关键。
    

    参考资料：
    
    宋辉旺：“引狼入室还是与狼共舞——中国证券市场国际化的必然性及对策分析”，《证券时报》2000年06月08日；
    
    陈兴动：“外资入市与证券市场国际化”，《中国证券报》2000年09月20日；
    
    杨如彦：“规范的市场需要高素质人才——证券从业人员业务培训与任职资格管理研究”。